導(dǎo)讀

股權(quán)行業(yè)邁入下半場(chǎng)，募投管退各個(gè)關(guān)節(jié)皆遇到諸多難題。對(duì)話中，朱閃與劉晝就行業(yè)的分化、整合以及價(jià)值投資進(jìn)行了深度的討論。

2020年1月8-10日，由融資中國(guó)、融中財(cái)經(jīng)主辦，融中母基金研究院、融中集團(tuán)協(xié)辦的“2020融資中國(guó)資本年會(huì)”在北京四季酒店盛大開幕。此次會(huì)議以“嶄新時(shí)代的號(hào)角”為主題，探討了投資機(jī)構(gòu)面對(duì)巨變的應(yīng)對(duì)之策，以及行業(yè)生態(tài)的變化與資本市場(chǎng)上的新機(jī)遇。

在1月10日的峰會(huì)上，融中集團(tuán)董事長(zhǎng)朱閃與達(dá)晨財(cái)智創(chuàng)始合伙人、董事長(zhǎng)劉晝展開了一場(chǎng)深度對(duì)話。

作為中國(guó)第一批按照市場(chǎng)化運(yùn)作設(shè)立的本土創(chuàng)投機(jī)構(gòu)，達(dá)晨已經(jīng)進(jìn)入加冠之年。在劉晝執(zhí)掌的20年中，達(dá)晨已躋身創(chuàng)投行業(yè)的排頭兵。融中集團(tuán)創(chuàng)立于2011年，在董事長(zhǎng)朱閃的帶領(lǐng)下，已成為中國(guó)領(lǐng)先的股權(quán)投資專業(yè)綜合服務(wù)商。當(dāng)前股權(quán)行業(yè)已經(jīng)邁入下半場(chǎng)，募投管退各個(gè)關(guān)節(jié)皆遇到諸多難題。在對(duì)話中，兩位就股權(quán)投資行業(yè)的分化、整合以及價(jià)值投資進(jìn)行了深度的討論。回顧了2019 年中的挑戰(zhàn)和困難，展望了2020年的機(jī)會(huì)與夢(mèng)想。并深入探究了20年中國(guó)創(chuàng)投邏輯和生態(tài)的進(jìn)化。

以下為“2019融資中國(guó)資本年會(huì)”中，融中集團(tuán)董事長(zhǎng)朱閃與達(dá)晨財(cái)智創(chuàng)始合伙人、董事長(zhǎng)劉晝的精彩對(duì)話實(shí)錄，由融資中國(guó)整理。

2019年關(guān)鍵詞：暫緩?fù)顿Y、精準(zhǔn)扣扳機(jī)

朱閃：5年前，我和劉晝總曾做過(guò)一次對(duì)話。那年是達(dá)晨成立15周年。今年是達(dá)晨成立20周年。目前，達(dá)晨已成為中國(guó)創(chuàng)投行業(yè)旗幟性的機(jī)構(gòu)。回顧過(guò)去的20年，達(dá)晨伴隨著中國(guó)的資本市場(chǎng)經(jīng)歷了各個(gè)周期，其中哪些是一直堅(jiān)持的？哪些順勢(shì)改變的？有哪些經(jīng)驗(yàn)和反思？

劉晝：謝謝朱董事長(zhǎng)。我們算是創(chuàng)投老兵了，二十年來(lái)，達(dá)晨深耕本土創(chuàng)投領(lǐng)域，最大的感觸就是堅(jiān)持。在中國(guó)做投資，達(dá)晨有三個(gè)堅(jiān)信：堅(jiān)信中國(guó)經(jīng)濟(jì)、堅(jiān)信中國(guó)資本市場(chǎng)、堅(jiān)信中國(guó)本土創(chuàng)投。一路走來(lái)，還活著、還活得比較好就是我們的成果。當(dāng)然，這其中也遇到了不少挫折，體現(xiàn)在人員的變動(dòng)、基金的募集、投資的艱難等多個(gè)方面。但這些過(guò)程是必須經(jīng)歷的，達(dá)晨每年會(huì)進(jìn)行一至兩次的全面復(fù)盤，反思項(xiàng)目的成功和失敗、判斷行業(yè)、投資決策的邏輯，項(xiàng)目失敗的原因，這都是我們會(huì)深度反思的地方。

朱閃：過(guò)去的2019年，對(duì)大多數(shù)機(jī)構(gòu)來(lái)講不容易，達(dá)晨的感覺怎么樣，募資、投資、退出節(jié)奏有變化嗎？是否有調(diào)整？

劉晝：2019年對(duì)整個(gè)私募股權(quán)投資行業(yè)來(lái)說(shuō)是艱辛的一年，最大的問(wèn)題就是募資，其次，投資也很難。

2019年初，我們進(jìn)行了反思，并制定了募投管退具體的執(zhí)行原則。總體來(lái)說(shuō)，去年達(dá)晨的關(guān)鍵詞是：暫緩?fù)顿Y、精準(zhǔn)扣扳機(jī)。以前打靶六、七環(huán)就可以，現(xiàn)在會(huì)瞄準(zhǔn)在八環(huán)以內(nèi)。

在退出方面，2019年是達(dá)晨退出大年，達(dá)晨歷史上，IPO最多的一年是18家，2019年，我們IPO數(shù)量第二高，實(shí)現(xiàn)了14家IPO，其中有7家登陸科創(chuàng)板。資本市場(chǎng)跟VC／PE是緊密相關(guān)的，始終抓住資本市場(chǎng)這一條線，我們收獲的IPO項(xiàng)目多一點(diǎn)，回報(bào)就會(huì)高一點(diǎn)。

募資方面，2018年達(dá)晨募集了一只40多億的基金，2019年又募了14、5億。總體來(lái)說(shuō)，作為頭部機(jī)構(gòu)，過(guò)的還行，手上有子彈，目前，我們至少有30億的現(xiàn)金可以投資。

掙一二級(jí)市場(chǎng)差價(jià)的時(shí)代已經(jīng)過(guò)去

未來(lái)是賺專業(yè)的錢

朱閃：如劉總所說(shuō)，去年頭部機(jī)構(gòu)過(guò)的還不錯(cuò)。談到回報(bào)，過(guò)去20年，像達(dá)晨這樣的優(yōu)秀基金管理人確實(shí)是給投資人帶來(lái)了比較豐厚的回報(bào)。股權(quán)投資經(jīng)過(guò)20年的發(fā)展，紅利已經(jīng)消耗的差不多了，容易摘的果子也摘的差不多，接下來(lái)要拿著梯子摘了。

國(guó)家追求經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的決心很大，科創(chuàng)板開板、創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制、減持新政等，近期利好政策也不少。往后看，股權(quán)投資還能持續(xù)為L(zhǎng)P帶來(lái)高收益嗎？投資邏輯和生態(tài)發(fā)生變化了嗎？

劉晝：做得好的頭部機(jī)構(gòu)能夠給投資人帶來(lái)回報(bào)。以前VC／PE賺的是一、二級(jí)市場(chǎng)的差價(jià)、賺的是起得早的錢，現(xiàn)在，賺的是專業(yè)錢、技術(shù)錢。給投資人帶來(lái)回報(bào)是行業(yè)永恒的話題。判斷頭部機(jī)構(gòu)的首要標(biāo)準(zhǔn)，就是能否給投LP帶來(lái)持續(xù)回報(bào)。我們相信中國(guó)資本市場(chǎng)的大方向一定越來(lái)越好。投資行業(yè)的生態(tài)一定會(huì)發(fā)生變化，近一兩年，港股出現(xiàn)了不少后幾輪進(jìn)入的機(jī)構(gòu)掙不到錢的案例，高估值投進(jìn)去掙不到錢的現(xiàn)象會(huì)大量出現(xiàn)，未來(lái)這個(gè)行業(yè)一定是掙專業(yè)的錢。

做VC的人投資階段相對(duì)早，成本會(huì)低一些。某種程度上看，我們現(xiàn)在的投法與以前一定是發(fā)生了巨大變化的。

朱閃：達(dá)晨的戰(zhàn)略布局在業(yè)內(nèi)一直是走在前面的。最早，達(dá)晨成功抓住了創(chuàng)業(yè)板的機(jī)會(huì)。2009年，達(dá)晨推行了區(qū)域制，最多時(shí)在27個(gè)區(qū)域設(shè)立了辦公室，鋪規(guī)模、鋪渠道、鋪人員。2012年，達(dá)晨的戰(zhàn)略略進(jìn)行了再次調(diào)整，由原來(lái)的區(qū)域化轉(zhuǎn)為更專業(yè)的行業(yè)化。到今天，形成了“區(qū)域+行業(yè)”雙輪驅(qū)動(dòng)的戰(zhàn)略格局。這背后的邏輯是什么，往后看，在區(qū)域、行業(yè)方面，達(dá)晨會(huì)不會(huì)做調(diào)整？最近聽說(shuō)達(dá)晨要在上海設(shè)華東總部，這是怎樣的考量，達(dá)晨在科創(chuàng)板上有何布局？

劉晝：在具體的戰(zhàn)略布局上，達(dá)晨采取了“區(qū)域+行業(yè)”雙輪驅(qū)動(dòng)的戰(zhàn)略。早期時(shí)達(dá)晨在全國(guó)設(shè)立了27個(gè)分支機(jī)構(gòu)，現(xiàn)在還有17個(gè)，我們優(yōu)化了一部分，把一些地方砍掉了，優(yōu)化的主要依據(jù)是當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)發(fā)展情況。IPO上市企業(yè)地域分布，間接的給我們指明了區(qū)域投資布局的地圖。

總體來(lái)看，我們認(rèn)為中國(guó)經(jīng)濟(jì)能夠有持續(xù)競(jìng)爭(zhēng)力的區(qū)域是北上廣深、粵港澳大灣區(qū)和長(zhǎng)三角地區(qū)，另外還有華東地區(qū)和科創(chuàng)板相關(guān)的區(qū)域。

培養(yǎng)接棒者 讓少壯派獨(dú)當(dāng)一面

朱閃：達(dá)晨鐵三角組合一直被行業(yè)津津樂(lè)道，能和大家分享一下這個(gè)鐵三角的分工與合作嗎？經(jīng)歷了二十年的發(fā)展，達(dá)晨步入了平穩(wěn)發(fā)展的階段。在培養(yǎng)接棒者上，有什么標(biāo)準(zhǔn)？對(duì)于達(dá)晨少壯派的支持、包容、寬容之外，達(dá)晨?jī)?nèi)部的機(jī)制激勵(lì)是如何的？

劉晝：做投資主要靠團(tuán)隊(duì)。團(tuán)隊(duì)合伙人的配合度決定了機(jī)構(gòu)能走多遠(yuǎn)。基金和企業(yè)是一回事，要持續(xù)發(fā)展，就要充分給中層和新生代投資人機(jī)會(huì)。也感謝朱總為我們新生代的投資寫了一篇專題報(bào)道《達(dá)晨少壯派》。

我們會(huì)為新一代投資人創(chuàng)造機(jī)會(huì)和條件，為他們做好服務(wù)，這要靠機(jī)構(gòu)的機(jī)制。這是每家GP都應(yīng)該思考的問(wèn)題，GP的核心領(lǐng)導(dǎo)人一定要獎(jiǎng)罰分明。除了明確機(jī)制，我們還做了內(nèi)部創(chuàng)業(yè)的改革，讓骨干在細(xì)分行業(yè)中獨(dú)當(dāng)一面，我們?cè)O(shè)立了若干只行業(yè)子基金，中層牽頭來(lái)做，也可以跟投。這對(duì)團(tuán)隊(duì)成長(zhǎng)很有幫助。

朱閃：五年前，咱們?cè)谝黄鹫劦搅诵律鸬脑掝}。到了2020年，回頭看過(guò)去五年，真正快速發(fā)展起來(lái)的并不是這些新生代基金，而是一批政府背景、央企背景的機(jī)構(gòu)，無(wú)論是募資規(guī)模，優(yōu)質(zhì)投資項(xiàng)目源的獲得，甚至是后續(xù)退出的接盤，他們都有著獨(dú)特的優(yōu)勢(shì)。當(dāng)前中國(guó)的股權(quán)投資市場(chǎng)，可以說(shuō)是三分天下，有剛才說(shuō)的政府、央企背景的機(jī)構(gòu)；有像達(dá)晨這樣的本土知名老牌機(jī)構(gòu)；還有像紅杉這樣的外資背景，以美元起家的知名機(jī)構(gòu)。劉總是怎么看這三分天下的格局。在這種格局下，達(dá)晨對(duì)發(fā)展戰(zhàn)略有沒(méi)有做一定的調(diào)整。在目前頭部效應(yīng)已經(jīng)形成的情況下，新基金，特別是新的市場(chǎng)化基金還能跑出來(lái)嗎？

劉晝： VC／PE市場(chǎng)三分天下的狀態(tài)是正常的，我在上交所參加科創(chuàng)板活動(dòng)的時(shí)候，發(fā)現(xiàn)旁邊很多投資人都不認(rèn)識(shí)，我們這一輩老面孔越來(lái)越少。優(yōu)秀投資人單飛、創(chuàng)立新基金的現(xiàn)象也很正常。達(dá)晨團(tuán)隊(duì)中也有，他們?nèi)?chuàng)業(yè)我們很支持，需要我們站臺(tái)，我們也會(huì)去。兩三年前，行業(yè)里單飛的新基金并不罕見，但從現(xiàn)在的市場(chǎng)情況看，VC已經(jīng)變成紅海市場(chǎng)，單飛最佳的時(shí)間窗口已經(jīng)過(guò)去了，現(xiàn)在出去做基金，募資很難，目前看，我是不太贊成單飛的。

中小基金募資難上加難

行業(yè)分化仍將加劇

朱閃：在去年，大家都遇到了募資難問(wèn)題。而且長(zhǎng)期資金很難找，銀行的錢由于資管新規(guī)出不來(lái)。您覺得2020年募資市場(chǎng)會(huì)有那些變化？做為GP，如何構(gòu)建適合自己的LP結(jié)構(gòu)？頭部機(jī)構(gòu)優(yōu)勢(shì)越來(lái)越明顯，這是好事還是壞事？

劉晝：募資難是常態(tài)，經(jīng)濟(jì)下行、資金變成稀缺資源，市場(chǎng)化資金的募資難將是未來(lái)行業(yè)一個(gè)非常大的問(wèn)題，我們也呼吁政府、銀行，資管新規(guī)能夠開放對(duì)VC／PE的渠道。特別是保險(xiǎn)資金，我一直向有關(guān)部門呼吁，VC／PE在中國(guó)經(jīng)濟(jì)中地位越來(lái)越重要，中國(guó)融資結(jié)構(gòu)比例失衡，如果利用好股權(quán)投資行業(yè)的力量，對(duì)推動(dòng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展作用是很大的。

未來(lái)行業(yè)會(huì)呈現(xiàn)分化，頭部的機(jī)構(gòu)募資不會(huì)太難，找錢相對(duì)容易，但是市場(chǎng)化的中小基金募資將難上加難，他們募資的對(duì)象是高凈值客戶為主，因?yàn)樗麄冞_(dá)不到引導(dǎo)基金、社保、保險(xiǎn)的出資條件，從這個(gè)角度看，今后VC/PE行業(yè)洗牌會(huì)越來(lái)越殘酷。

朱閃：謝謝劉總，最后請(qǐng)劉總展望一下2020年，與2019年相比，是趨勢(shì)向好還是遲滯不前？  

劉晝：投資與行業(yè)的環(huán)境、國(guó)運(yùn)息息相關(guān)。世界不太平，百年一遇的大變局，我們做投資的應(yīng)該怎么投？

在變化的大背景下，投資肯定也要隨之變化。最核心的就是精準(zhǔn)投資，我們做GP管理人，為L(zhǎng)P掙錢才是硬道理，世界經(jīng)濟(jì)格局不好，中國(guó)經(jīng)濟(jì)下行也是常態(tài)，但投資人一定要有樂(lè)觀的精神。我們這個(gè)行業(yè)與資本市場(chǎng)息息相關(guān)，中國(guó)資本市場(chǎng)在近年來(lái)發(fā)生了翻天覆地的變化，比如證券法的修訂、注冊(cè)制的實(shí)施。現(xiàn)在有了科創(chuàng)板，拓寬了退出渠道，我們的投資回報(bào)也有了相對(duì)的保證。

去年兩萬(wàn)億的降稅降費(fèi)，經(jīng)濟(jì)下行還會(huì)有很多的政策出來(lái)。2020年，我認(rèn)為要始終保持樂(lè)觀，要有信心，投資時(shí)要更加謹(jǐn)慎的決策，選準(zhǔn)投資對(duì)象。最后祝大家新年快樂(lè)。

朱閃：感謝劉總的精彩分享。我們也期待和祝愿達(dá)晨下一個(gè)五年更加輝煌！