從2006年1月23日新三板推出，我們就認(rèn)為，新三板必將成為中國(guó)的納斯達(dá)克。在過去的8年，這一觀點(diǎn)逐漸成為共識(shí)，夢(mèng)想成為理想。
2014年8月25日，觀點(diǎn)、共識(shí)、理想、夢(mèng)想，這一切將成為現(xiàn)實(shí)，因?yàn)樾氯迨袌?chǎng)將實(shí)行做市商制度，新三板成為中國(guó)納斯達(dá)克的夢(mèng)
想離現(xiàn)實(shí)越來(lái)越近，圓新三板的夢(mèng)，是為了圓中國(guó)夢(mèng)。
做市商制度上世紀(jì)70年代起源于美國(guó)場(chǎng)外市場(chǎng)。為了解決掛牌公司質(zhì)量比場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)上市公司差、市場(chǎng)吸引力不夠?qū)е陆灰浊宓膯栴}，經(jīng)紀(jì)人從被動(dòng)等待客戶的交易委托，轉(zhuǎn)為積極、主動(dòng)參與交易以刺激、帶動(dòng)其客戶交易。經(jīng)紀(jì)人對(duì)某只股票提供雙向報(bào)價(jià)，由投資者選擇交易方向即買還是賣，以此證明其成交價(jià)、報(bào)價(jià)、定價(jià)的客觀、公正，經(jīng)紀(jì)人成為做市商。做市商制度的產(chǎn)生，初衷是為了提高市場(chǎng)流動(dòng)性，但隨著制度的演化、改進(jìn)，做市商的首要功能就不再是提供流動(dòng)性，而是對(duì)上市公司估值定價(jià)。結(jié)果，大量高科技、新經(jīng)濟(jì)包括互聯(lián)網(wǎng)、初創(chuàng)、小微等一般投資者看不懂的企業(yè)就都被有做市商的場(chǎng)外市場(chǎng)所吸引而來(lái)。而場(chǎng)外市場(chǎng)的典范——納斯達(dá)克市場(chǎng)，其服務(wù)企業(yè)的定位也從起初的達(dá)不到場(chǎng)內(nèi)、主板市場(chǎng)上市條件的差企業(yè)，變?yōu)槠胀ㄍ顿Y者看不懂的企業(yè)，主要是高科技企業(yè)。正是這一轉(zhuǎn)變，納斯達(dá)克市場(chǎng)超越紐約證券交易所，成為全球最大、最有活力的交易所。
為什么要如此強(qiáng)調(diào)做市商的估值功能？
首先，從證券市場(chǎng)的運(yùn)行邏輯角度看，我們現(xiàn)在都在討論新股發(fā)行（準(zhǔn)確講是公司上市選拔）制度改革，從核準(zhǔn)制改為注冊(cè)制。何為注冊(cè)制？注冊(cè)制的核心是什么？我認(rèn)為，就是三點(diǎn)：一是，放開上市節(jié)奏，給更多企業(yè)機(jī)會(huì)，給投資者更多選擇，充分競(jìng)爭(zhēng)，對(duì)公司上市的財(cái)務(wù)指標(biāo)要求放寬，尤其對(duì)高科技、創(chuàng)新企業(yè)。二是，上市條件不是企業(yè)來(lái)上市、去上市的條件，而是公司上市后能保持上市資格、狀態(tài)的條件，即能不被強(qiáng)制退市的條件。一個(gè)企業(yè)上市后能不被退市，為什么不讓它上市呢？三是，一個(gè)上市公司是否應(yīng)該、必須退市，應(yīng)該由投資者來(lái)判斷、決定，所以最好的退市標(biāo)準(zhǔn)不是財(cái)務(wù)指標(biāo)，比如利潤(rùn)，而是交易價(jià)格、交易量，交易價(jià)格反映了投資者對(duì)上市公司未來(lái)信心的強(qiáng)弱，而交易量反映了投資者興趣的大小?？傊?，公司上市后的交易價(jià)格才是最好的退市標(biāo)準(zhǔn)、真正的上市條件，因此，股價(jià)的準(zhǔn)確就成為證券市場(chǎng)建設(shè)的核心！
股價(jià)是投資者博弈形成的，投資者直接對(duì)上市信息披露進(jìn)行分析，做出股票買賣決策，并形成股票價(jià)格，這就是主板、場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)股價(jià)形成邏輯。因此，主板、場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)上市企業(yè)的定位，就是傳統(tǒng)行業(yè)、成熟、規(guī)模大等普通投資者對(duì)其估值定價(jià)比較容易、看得懂的企業(yè)，而非“好企業(yè)”。但是，對(duì)于普通投資者看不懂的高科技、創(chuàng)新企業(yè)，上市公司信息披露就不夠了，需要做市商替他們來(lái)分析公司價(jià)值，并通過雙向報(bào)價(jià)將公司價(jià)值直接告訴普通投資者，引導(dǎo)市場(chǎng)對(duì)高科技公司形成合理、準(zhǔn)確定價(jià)。所以，交易制度的本質(zhì)，其實(shí)是股價(jià)形成邏輯，主板的指令驅(qū)動(dòng)、競(jìng)價(jià)交易只是表象，本質(zhì)是普通投資者直接根據(jù)上市公司信息披露自主、直接定價(jià)，而場(chǎng)外市場(chǎng)、納斯達(dá)克、新三板的做市商制度，本質(zhì)是做市商引導(dǎo)投資者定價(jià)。
新三板的功能是支持企業(yè)創(chuàng)新。創(chuàng)新需要錢，更需要共擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的錢，需要資本即股權(quán)融資而不是銀行貸款、企業(yè)債之類的債權(quán)融資。而股權(quán)融資的難點(diǎn)在于定價(jià)，因?yàn)楣竟煞輧r(jià)值理論上等于公司未來(lái)盈利的貼現(xiàn)值，但未來(lái)說不清，導(dǎo)致企業(yè)與投資方就入股價(jià)格很難談攏。目前普遍的解決辦法是簽對(duì)賭協(xié)議，但這樣就將風(fēng)險(xiǎn)幾乎全放在融資方，而非投融資雙方共擔(dān)，這就失去了股權(quán)融資的本質(zhì)特征。正確的解決辦法是讓企業(yè)上市，所謂“上市”，不是IPO，而是公司的股份在一個(gè)交易所活躍的交易，成為股票，根據(jù)股票交易價(jià)格打一定折扣作為融資價(jià)格、新股發(fā)行價(jià)格，投融資雙方就都能接受。新三板到目前為止交易不活躍，還不是“上市”，但隨著交易的活躍，新三板掛牌就是“上市”。
創(chuàng)新的過程就是不斷失敗、反復(fù)、最終有可能成功的過程。企業(yè)需要資本，需要持續(xù)不斷的股權(quán)融資，而且企業(yè)必須有這個(gè)預(yù)期，只要?jiǎng)?chuàng)新的方向正確，哪怕會(huì)經(jīng)歷多次失敗，證券市場(chǎng)也會(huì)根據(jù)公司未來(lái)可能的成功來(lái)給公司一個(gè)合理、準(zhǔn)確的估值。這樣公司未來(lái)就能夠持續(xù)不斷的以合理價(jià)格進(jìn)行股權(quán)融資。如果事先沒有這樣的預(yù)期、信心，即使事后公司得到了這樣的支持，企業(yè)也不敢冒險(xiǎn)創(chuàng)新。
從投資者的角度看，要讓他們?cè)敢?、敢于持續(xù)不斷的積極參與上市公司的融資，前提是他們能夠獲得合理的投資收益，關(guān)鍵仍然是股價(jià)的準(zhǔn)確。
中國(guó)夢(mèng)，在經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，就是兩條，企業(yè)做創(chuàng)新夢(mèng)，資本市場(chǎng)幫他們圓夢(mèng)。
其次，從證券市場(chǎng)的根本定位角度看，金融業(yè)包括銀行、證券、保險(xiǎn)，對(duì)于金融業(yè)的功能，人們通常理解為資金的融通。銀行業(yè)，傳統(tǒng)、主要功能是資金使用權(quán)的買賣，貨幣市場(chǎng)，是對(duì)資金的時(shí)間成本、機(jī)會(huì)成本進(jìn)行定價(jià)，給錢定價(jià)。而證券市場(chǎng)，是對(duì)企業(yè)的盈利能力定價(jià)，根本上是給企業(yè)家定價(jià)，給人定價(jià)。在對(duì)企業(yè)家準(zhǔn)確定價(jià)的基礎(chǔ)上，為其配置與其價(jià)值、價(jià)格相當(dāng)?shù)馁Y源，資本是表現(xiàn)形式，背后其實(shí)是資金、管理、技術(shù)資源。將證券業(yè)與銀行業(yè)統(tǒng)稱為金融業(yè)，結(jié)果很容易將證券業(yè)變成銀行業(yè)的補(bǔ)充、替代，導(dǎo)致證券市場(chǎng)發(fā)展落后，制約了企業(yè)創(chuàng)新能力的提高，影響了國(guó)家創(chuàng)新戰(zhàn)略的實(shí)施。
實(shí)行做市商制度后，新三板將成為中國(guó)的納斯達(dá)克。
8月25日，不是結(jié)束，只是開始！
